可能超跌了的一家公司

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大家好，我是南山。

今天市场来了一波标准的高开低走，看行情走势图一目了然：

早上看了眼持仓股，我还笑着说了一句，“属于我的牛市来了。”没想到下午就这样了。

不过没什么关系，股市每天的走势不是我们可以预测到的，我们也不可能改变市场本身的走势。

随便市场怎么走吧，我自岿然不动。

今天就聊聊一家可能已经超跌的公司，三七互娱。

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中国游戏产业有两个雷打不动的霸主：腾讯、网易，这两家公司目前都在港股和A股上市，所以A股的游戏公司，在整个行业的竞争力上属于第二梯队及以下。

相对来说，A股最具竞争力的游戏厂商分别是三七互娱、世纪华通、完美世界。

最近三个月，这三家公司都有够惨的。

三七互娱从7月份最高价 50.7 跌到了现在的 34元，跌幅高达 33%；

世纪华通从7月份的高点 15元跌到了8.8元，跌幅达到 41%，接近腰斩！

完美世界从7月份高点 43元跌到了现在的 30元，跌幅达到 31%。

一般来说，我认为一家优质公司的股价阶段跌幅达到 30%~40%时，就迎来了抄底良机。

那么游戏股这一波下跌是否带来了机会？还需要更细致的分析。

从市场份额来看，这三者中，三七互娱略占优势，今天我就先主要聊聊三七互娱。

以全游戏口径，三七互娱市场份额从 2011 年不超 0.1% 提升至 2019 年 5.73% ；以手游口径， 公司市场占有率超 10% ，位列 A 股游戏公司第一。

2020上半年，公司国内手机游戏业务的市场占有率进一步提升至10.51%，在国内手机游戏发行市场“精细化”运营的优势凸显。在运营的国内手机游戏的最高月流水超过18 亿，新增注册用户合计超过1.32亿，最高月活跃用户超过8200万。

游戏公司最重要的三个环节就是“研发” 、 “发行” 、 “流量” 。三者中至少一方面做到极致，就能使游戏公司迅速抢占市场优势地位。

从历史上来看，经历渠道变迁和行业竞争激烈化，有三家公司的市场份额是持续提升的，他们分别是腾讯、网易和三七互娱。

背后的原因是，腾讯在流量方面做到了极致，网易在研发做到了极致，而三七 互娱在发行领域做到极致。

但这并不意味着可以忽视其他两个方面而追求单领域的极致，而是在找到主要发力领域实现突破以后，不断提升其他领域，进一步加强其游戏业务的竞争力。

比如说腾讯和三七在自研方面不断进步，研发实力不容小觑，而这往往被市场低估了。

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展望未来，三七互娱也有一定的空间。

研发端：研发投入 5 年 3.8 倍， 2024 年或超 30 亿 。

过去几年，三七不断扩充研发团队。2017 年以来， 公司技术人员与员工总人数逐渐增加，技术人员密度稳步上升， 2019 年技术人员比例 46.63% 。2020年，公司技术人员或将达 2000 人，且技术人员占比也将有小幅攀升。

投放端 : 预计买量规模 5  年 4  倍，年复合增速 32% ，买量渗透率从 16.2% 上升至 31.3% 。

发展 5G 云游戏平台： 扩大用户群体并提升运营效率。三七互娱计划投资  17  亿建设云游戏平台，是目前国内投资规模最大的云游戏平台。

云游戏可以拓展游戏分发渠道 ，或降低销售费用 。

现阶段 ，手游的分发渠道主要依赖于国内的腾讯系、头条系、硬核联盟等应用市场和国外苹果、谷歌应用商店，合作渠道的选择较少。

一旦 5G 云游戏市场崛起，因为云游戏不需要多级跳转，即点即玩，游戏的分发场景将拓宽至各类社交、短视频、直播等内容平台，可供选择的合作渠道会更加丰富多元。

公司的选择增多，发行议价权提升，也将进一步降低平台成本、优化销售费用。

从历史上看，游戏板块属于高利润率的行业，过去五年，三七互娱平均毛利率超过 70%，平均净利率超过 20%；完美世界过去五年平均毛利率超过 55%，平均净利润也超过 20%。（世纪华通是2018年末借壳上市，数据不具备参考意义）

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问题来了，既然游戏行业这么能赚钱，为什么最近跌的这么猛？

这主要与两方面原因有关。一是游戏属于典型的疫情受益股，在疫情期间，几乎所有人都被禁足在家，除了刷抖音就是玩游戏、看电视，游戏股业绩自然突出，所以股价也涨了一波。

如今疫情逐渐平复，游戏行业作为一个整体，自然会面临业绩下降的困境，对行业内每一家公司都大有影响。

受影响更大的，则是竞争力不属于第一梯队的A股游戏公司了。除了三七互娱、完美世界、世纪华通外，一些规模更小的游戏公司跌幅也不小，如巨人网络、游族网络等。

其二是，游戏公司买量的ROI（投资回报率）未来将会下降。所谓“买量”，就是在各大自媒体打广告，通过打广告来获得流量，进而再把流量引入到游戏的方式。

ROI下降与三方面因素有关：一是买量成本上升，头条系2019年的买量成本与2018年持平，2019年头条给代理商的返点是7%，而2020年降低到2%，目前很多游戏公司花数亿元甚至数十亿元进行买量，即使5%的变化也会对公司净利润产生很大影响。（其中三七互娱是头条系游戏广告主头部客户）

二是长期买量后，某些游戏由于受众有限，其用户量和ARPU值（每用户平均收入）会接近天花板，越接近天花板，买量效率就会越低。

三是有大厂杀入买量市场，如头条系游戏，买量需求增大后，对流量竞争加大也会推高买量的成本。

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回到大家最关心的问题，现在的股价是否有吸引力了？

说实话，如何给公司估值是一个很困难的问题。

目前来看，三七互娱经过一波杀跌后，估值本身已经具备一定的吸引力了。

毕竟目前TTM 市盈率26倍已经不高了，对应其过去五年平均毛利率超过 70%，平均净利率超过 20%的超强盈利能力，看起来是一个很诱人的机会。

只是，这样高的利润率，很显然也会吸引大量资本进入，而游戏研发行业的门槛，似乎并不算特别高。

值得注意的是，2019年三七互娱的销售费用率高达58.49%。到2020H1，也仍然有57.11%。

这是什么概念？在A股游戏板块23家公司中，销售费用率大多在10%-20%之间。排在第二的惠程科技，也只有43.96%。同级别公司里，2020H1完美世界的销售费用率只要14.40%，吉比特的销售费用率也不过7.72%。

三七互娱的销售费用率，几乎在游戏板块“一骑绝尘”。

但是，游戏这个行业，始终是内容为王的，而且今后，内容品质的权重会越来越大。

另一方面，自从 2019年以来，公司大股东频繁减持股票，也让人有些担忧：

也有一些比较令人乐观的情况，比如说北向资金持有三七互娱的比例高达 11.2%，公募基金持股高达 26.5%，机构强烈看好。

总体上来看，游戏行业还算是比较好的赛道，现金流情况比较好，利润率很高，行业整体也处于朝阳阶段。

不利的一方面是，游戏行业大部分利润都给处于垄断地位的渠道商拿去了；手游的生命周期明显弱于端游，所以游戏公司需要持续研发爆款游戏，一旦连续押宝失手，很容易削弱公司的竞争地位。

结合估值来看，如果继续下杀一波，也许重仓的机会就来了。

今天就到这里了。本文仅供参考，不作为投资建议。

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