国家队，来了？

昨日有监管高层关心呵护股市，今日有机构首席预计政策力度加强，今天午后金融权重直线拉升，多板块ETF出现连续大额净申购，北向资金大幅流入，市场悲观情绪有所缓解：

昨晚不少投资者看到3月信贷社融数据后的感受都是，比预期中好，可内心并没有泛起太大波澜。有这种感觉，说明在经历了1、2月的“过山车”后，市场对宽信用的认知和预期回归理性，交易短期金融数据的意愿下降。

点评社融数据几处要点：

1）社融总量确实不错，超市场一致预期，3月新增社融4.65万亿，同比多增1.27万亿，信贷3.13万亿，同比多增4000亿，都比预期好很多，最近三个月社融季调环比折年率达到10.6%。

2）主要来自供给冲量，高社融主要来自供给冲量，从去年四季度以来，央行宽信用的力度就已经很大，今年2月社融低增后，金稳委要求新增信贷适度增长（不能少增），所以信贷的供给端是绝对给够的。但没有那么多融资需求的情况下，银行不惜成本放贷，寻找资源冲信贷。

3）需求还是偏弱，社融高 ≠ 需求好，3月社融的高增长，一个原因是政府融资前置，另一个原因是企业短贷和票据高增长，主要是冲出来的，找几个关系好的客户短期借点钱、完成月度放贷指标是完全可以做到的，需求并没有那么强。其实3月以来疫情爆发，经济恢复被全面中断。经济的好转，需要等待疫情好转。

4）总量虽不错，但结构转好仍需时间，仍需要警惕“类流动性陷阱”的出现，虽然我们距离“资产负债表衰退”仍有一定距离。但在传统信用承载主体受限的情况下（地产、城投），未来宽信用第二阶段落地的力度可能更弱。当前居民、企业加杠杆意愿仍不足，政府只能充当暂时的“最后借款人”，后续降准降息的实际效力仍需要财政、产业政策配合，也需要前期对传统领域的融资约束有所松绑。

总结来看3月社融规模超预期，三个驱动因素里剔除掉表外融资同比多增（低基数+2月下滑太多）、预期内的政府债发力，剩下的就是人民币贷款同比多增。3月人民币贷款同比多增，主要还是靠对公短贷及票据冲量。边际改善的是，对公长贷和居民按揭有了恢复性增长。但考虑到2月长贷的表现实在太差了，所以3月长贷的恢复性增长，可能更多是2月需求的延后兑现，这种结构改善是否可持续仍有待观察。分析下来，虽然3月社融规模超出预期，信贷结构边际改善，但更多是对2月数据的修正意义，而趋势指向性不强。后面如果想判断需求的内生变化，可以重点盯两个科目，一是表内的“票据融资”，二是表外的“未贴现银行承兑汇票”。什么时候银行表内不再用票据冲量，或者表外的未贴现承兑汇票规模起来了，就代表需求真的起来了。

从市场角度来看，3月社融总量超预期、结构冲量迹象比较明显。不过每次社融底部，都得靠冲量，自然需求都不行。另一方面，由于过去几个月社融太一波三折了，大家不一定相信社融增速会持续提升，鲁加疫情不确定性，经济预期的修复，还需要更多信号，因此市场短期可能继续交易稳增长的宏观逻辑。如果到了5月中旬，美联储缩表交易差不多了(实际利率与美债收益率上完了)，疫情也搞定社融再来一个月增速往上(4月社融)，那么经济预期可能就要改善了，成长、消费预期也会明显恢复。

便宜的估值与强劲的基本面就是硬道理，市场的总体估值便宜无疑提升了我们长期获利的安全边际。无论展望如何悲观，再次出现绝望估值性价比的便宜，胜过一切乐观的理由，无论展望如何乐观，太贵就是最大的风险。现阶段沉闷无奈的市场氛围，孕育的就是未来乐观的资本。不要在市场贪婪时比别人更贪婪，也不要在市场悲观时比别人更悲观。毕竟投资中的绝大多数时间都要在忍耐与等待中度过，祝好。