跟着“财报”选牛股（上）

财报，不管对普通投资者，还是机构投资者而言，都是非常重要的分析“利器”，巴菲特说过，要想找到好的公司，就去读财报。

财报是刻画公司的经营轨迹，相对于K线等分析工具来看，K线仅仅是记录股价的历史，影响股价变化的因素是业绩，业绩的追踪是通过财报，借助财报，能够找到公司成长的动能，获取公司增长的成果。

例如卖方的研究报告会出财务模型，本质就是在预测财报，在构造模型的过程中，基于收入、成本、费用等项目的分拆比较，重新理解这个公司经营的过程， 也是理解公司的定价以及在行业中所处地位的过程。

把同一行业中公司的财务简表放在一起， 能够直观观察到行业龙头和其他公司， 以及不同差异化战略公司间的差别，能够很好的理解产业内部趋势的变化和竞争格局的转变，进而把握产业运行的核心内在逻辑。

首先，先跟大家聊一聊，财报中非常重要的财务指标，基于财务指标这种量化因子，如何能够选出潜力大的好公司。

财务指标纷繁复杂，多达上百种，如果一一看过去，既不现实，也没有这个必要，因为很多的指标功能是重复的，且有指标是互相冲突，要找到核心的指标来看，根据老樊的多年经验，我最看重3个指标，另外还有1个是非财务数据关键点。

• 一是净资产收益率（ROE），其代表企业的赚钱能力

决定企业核心价值的因素就是企业的赚钱能力，净资产的收益率越高，表明企业的赚钱能力越强。

巴菲特说如果只以一个标的来选择公司的话，那就是ROE（净资产收益率），可见ROE的价值，ROE是上市公司能为投资者带来回报的最核心观察指标，也是衡量一家公司是否具有投资价值的”锚”。

净资产收益率的计算口径有多种，最简单的公式为：净资产收益率=净利润/净资产。

举个简单的例子就明白，你投了200万资金去开个包子铺（100万是自有资金，100万是银行借款），一年下来扣除原材料、租金、人员工资等各种成本费用后，最后纯赚20万，那么你的包子铺的净资产收益率为20/100=20%（200万总资产-100万负债=100净资产）。

净资产收益率可以拆分为3个因子，即净资产收益率=销售净利率*总资产周转率*权益乘数，通过这个公式，我们就能很清晰的看懂企业的盈利模式。

1. 销售净利率高，靠盈利模式赚钱，例如高端白酒的茅台、五粮液等；

2. 总资产周转率高，靠周转率赚钱，例如商业、快消行业等；

3. 权益乘数高，靠高杠杆赚钱，例如银行、地产等。

老樊个人将净资产收益率的标准设定在20%以上，如果企业能长期ROE水平稳定在20%以上，就是真正意义上的好公司。例如典型的白马股：贵州茅台、恒瑞医药、格力电器、云南白药、伊利股份等，其近10年的ROE水平都维持在20%以上。

除了追求ROE长期维持在20%以上，选择好公司外，ROE从10%-20%甚至30%提升阶段，这个时候公司的盈利弹性是最大的，也是股价爆发的区间，因为该段期间企业的盈利能力在提升，市场预期在好转，戴维斯双击，股价随之上涨，是爆发牛股的时间段。

比如一个ROE在10%的消费品公司，当ROE水平提升到20%的时候，不仅利润在上升，PE估值也可能从20倍拔到40倍，那么公司很可能成为一个涨幅1倍以上的牛股。

典型案例就是老板电器，其ROE从2011年的13.01%一直爬升至2016年的33.38%的最高位，这几年也是老板电器股价也涨了几十倍，名副其实的大牛股。

19年以来我们看到TWS耳机的机会，B端家装建材的机会、新能源车产业链的机会，都是一大批相关产业链的头部和腰部公司，ROE处于向上趋势的机会。

当然任何的财务数据指标，都代表对历史经营情况的总结，都是滞后性的指标，未来指标是否还有延续性，有很大的不确定性，但ROE是企业的综合性指标，特别对于优质公司来说，变化的区间范围会很小。

但拉长数据看，如果一家公司ROE在三年以上足够稳定足够高，老樊相信未来企业可以保持持续稳定的内生性增长，从而保持长期稳定高ROE水平，企业的价值创造是会以持续上涨的股价来兑现的。

• 二是自由现金流，其代表企业的盈利质量

先说下自由现金流的计算，自由现金流的公式为：自由现金流=经营现金流量净额-资本性支出。经营性现金流的金额可以在财报中的现金流量表直接查询到，但资本性支出较为复杂。

老樊认为可以采取简便的计算方法，即直接翻开公司的年报，找到现金流量表中的“投资活动产生的现金流量”部分，有一栏叫“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”，这栏数字就可以当作公司整年的资本支出。

1977年，亚马逊历史上的第一封致股东的信，贝佐斯就说到：“如果非要让我们在公司财务报表的美观和自由现金流之间作选择的话，我们认为公司最核心的关注点应该是自由现金流”。

2014年致股东信的开头，贝佐斯说再次提到：我们的终极财务指标，以及我们最想达到的长期目标，是每股自由现金流。

为什么贝佐斯认为自由现金流是如此的重要呢？很简单，上面讲到的ROE是从企业历史长期盈利能力角度出发，给予其投资价值的判断，如果看未来，从理论上讲，企业当前最根本的价值等于未来企业生命周期里所有自由现金流的折现值之和，不多也不少，这就是自由现金流的犀利之处，清晰明白、一针见血。

亚马逊的股价也作出了很好的证明，从1997-2018年，单单从长期利润复合增长的角度来看是一般的，但是股价的涨幅却十分惊人，这种股价的上涨，恰恰是在反应公司自由现金流的高速增长。

其实，易方达大佬萧楠先生，曾以其基金持有的重仓股，举了个例子，老樊认为很简单直白的说明了“自由现金流的价值”。

左边这个公司，过去12年的时间里面，固定资产膨胀了5倍，收入膨胀了15倍，利润膨胀了25倍，股价增长了接近50倍。

右边这个公司，过去几年它的固定资产大概膨胀了20多倍，只带来了大概14倍的收入增长，7倍的利润增长，股价只涨了5倍。

为什么二者的差距如此之大呢，究其主因就是左边这个公司的自由现金流涨了45倍；而右边这家公司，自由现金流，瀑布一般的往下掉，是自由现金流拽着左边这个公司的股价在往上走，所以看到了左边这家公司的股价比利润涨的还多，典型的戴维斯双击标的。

对上市公司来说，公司的产品销量很好，利润增长不错，但当你看到现金流量表时，增长的利润并没有带来真金白银，这样的利润是有很大的水分的。

所以说基于基本面的价值投资，必需要特别关注企业的自由现金流状况，如果一个企业的利润连年亏损，但是自由现金流的状况还不错，其企业的价值依然很好，但当一个企业的利润不错，但是自由现金流却连年下滑的时候，这个时候你要小心了，这个公司很可能随时因为现金流的断裂而死亡。

这在A股有个很生动的例子，那就是上一轮牛市的大牛股-“乐视网”，曾经被无数人追捧的王者，如今以退市收场，乐视走到如今悲惨的局面，究其主因，就是自由现金流的问题。

实际上，乐视网每年大量购买版权，但财务处理上采用直线摊销，只把版权费很小一部分作为成本，所以利润表很好看，大幅盈利且高增长，16年公司创造了上市以来的最高盈利5.5亿元，但是同年公司的经营性的现金流金额为-10.7亿元，较15年的8.8亿元，崩塌式下滑，到了17年这个数字到了-26亿元，落得退市收场也是意料之中，所以能够很好的把握自由现金流，就能避开乐视的暴跌风险。

以上，是老樊在读财报过程中，非常看重的2个指标—净资产收益率+自由现金流，净资产收益率是界定公司的赚钱能力，而自由现金流是判别公司的盈利质量，二者是相辅相成的，最理想的情况是二者的数据都比较好，比如说食品饮料板块，就有很多的标的达到这个要求。

当然，除了比较强的赚钱能力和很好的盈利质量外，还有去关注业务的成长性，老樊在下一篇的文章中，将会具体展开成长属性的分析，谈一谈量价拆分的重要性，以及财报中除了财务数据，还有哪一环是值得投资者高度关注的！