闪崩的背后

今年走势比较强的蓝筹龙头近期都有一个轮番的调整，其实是一个均值回归的过程，涨幅太大的向下回归，涨幅较小的向上修复，市场的整体情绪越来越从高涨回归到理性。

先知在周末连续开了几个视频与电话会议，和其他机构与卖方一起讨论了当下行情的看法与未来方向的选择时，大家目前对机构连续两年保持40%以上的平均收益率，都表示已经非常满意，所以在市场涨幅不小，估值历史高位的情况下，考虑到未来的风险与回报，少了一丝坚定，多了一分疑虑，部分选择短期落袋保收益的情绪不难理解。

A股市场近五年自从机构主导行情以来，一直存在一个日历效应，那就是往年10月后的行业涨幅表现同1-9月差异较大，且会在4季度保持一定的领先，而往年前三季度涨幅排名靠前的行业在四季度往往落后。

其中一个重要的因素就来自于4季度基金经理保收益保排名保奖金导致风险偏好的下降，尤其2015年后基金换仓低波动的行为更显著，但一般情况下换仓低波动不会持续到四季度末，因为到了四季度末又是第二年布局的时期。

那么今年的四季度的风格机构是怎么看呢。

首先，从经济周期角度来看，当前货币政策悄然生变，超额流动性转为负增长，实体经济延续复苏，8月社融超预期回升，经济处于复苏期，金融地产、可选消费有望表现较好。

其次，在宏观流动性边际收紧背景下，微观流动性也在逐渐收紧，流动性驱动的逻辑被削弱。而随着经济基本面的走强，市场或将由流动性驱动走向基本面驱动。

最后，2018年以来新兴行业与传统行业估值差不断拉大，传统行业的低估值特点可能在四季度更受机构投资者青睐，但基于成长空间，其上涨空间也比较有限，只是短期估值修复与回避高估值板块回调风险的选择。综合来看低估值顺周期与可选消费有望在四季度获得阶段性的较好表现，市场消灭了低价股，低换手（可转债），最后的洼地就是低估值了。

先知梳理了近期这些跌幅较大的白马股，具有四个共同特点：今年业绩受益于疫情、年内表现好、估值处于历史高位、部分业绩不及预期。

原因一方面是临近年末投资者落袋为安；另一方面是微观流动性变差，以及赚钱效应减弱导致正反馈机制（基金追加申购）下的抱团逻辑阶段性打破。

还有一方面是临近岁末，机构对明年业绩的增长进行预估并对现有估值进行对比修正，而市场的估值基准随之调整，也就是所谓的估值切换。对于前期表现比较好的板块来说，前期往往市场预期较高，而随着预期落地，盈利预测下调，往往可能会表现较差，所以一定要重视业绩对估值的支撑。

不过正所谓风险是涨上去的，而机会是跌下来的，虽然白马股有一定的杀跌，但是资金向主流机构集中的趋势没有改变，机构手中的弹药依然充裕，所以市场演绎的整体投资策略与风格还是会保持，拐点行业的龙头公司跌下来后依然是机会，经过短期业绩压力和估值消化后，那些行业长期趋势向上、公司经营水平较好的龙头可能受到机构关注。毕竟龙头只输时间不输空间。

强调结构选择的关键是“业绩消化估值能力”，短期关注低估值(银行)、顺周期（工业制造）中期关注周期成长(后周期景气的汽车和家电)，长期关注基本面预期不易受到风险偏好影响的核心资产(低估消费、消费电子、光伏、新能源汽车)。

再结合以往的市场经验，白马股补跌也往往着一些领先信号。从历史经验来看，强势股补跌，往往意味着一轮调整逐步进入后期。逻辑上看，市场经历了一段时间调整后，部分率先调整的品种已经开始具备吸引力，在此背景下，资金开始从高位品种逐步调仓，继而出现强势股补跌。

对周期而言，当前的市场资金调仓迹象较为明显，10月以来以白马为代表的强势股开始补跌，与此同时，以银行为代表的低估值顺周期板块超额收益明显，以半导体为代表的率先调整过的科技板块出现抗跌特征。

以1-2个季度的时间维度看，市场调整有限，而且目前这个阶段的回落，对明年埋下了比较好的伏笔，虽然调整可能还需要持续一下，但目前周期权重搭台中，科技进攻日趋成熟。

对科技而言，无论宏观条件、股价基础、景气优势均支撑其进入做多窗口，在上述基础上，展望未来1-2周，三大催化剂将陆续明朗化，包括，其一，十九届五中全会于10月26日至10月29日召开；其二，美国大选逐步明朗化；其三，蚂蚁IPO落地。

下周26日-29日的五中全会我们将看到“十四五”规划草案，利好下列七大领域：绿色发展新能源、科技发展自主可控、人口结构医药消费、养老服务、城市群整合与新基建、疫情常态化防控、消费升级。

等到十一月中旬，美国大选也会落地，目前在提前投票的选票中，无论在全国范围，还是在摇摆州，拜登都大幅度领先特朗普。如果拜登胜选，则明年的一二月可能会有一个蜜月期，来和我们进行谈判，至少比特朗普对中国的政策压力要小一些，而特朗普的减税与放水推升了美国的股价，拜登上台后则这两个政策的延续存疑，美股也会有不小的风险，也会对A股扰动，但终归A股会回归自身的成长逻辑。

做一个长期的乐观主义者，以发展的眼光看待问题，短期虽然我们正在经历市场悲观的一面，但应该再往远看一点，就可以更乐观一些，这才是成功投资者应有的心态。

先知也将继续保持前瞻预判、精准跟踪、持续信息领先的优势，为大家在可持续成长的价值投资之路上保驾护航。

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