太疯狂！

高估值核心资产，上周五再度“全军覆没”。

老樊自2月初通过复盘“美股漂亮50”的历史，指出高估值核心资产，将进入到“估值去化趋势”中以来，观点从未改变。

最新的解读，是上周三的《几件大事》中，再度强调尽管高估值核心资产，出现一轮犀利的反弹行情，但节奏已现分化，且单从资金端来看，接下来仍旧摆脱不了流出的境遇。

高估值核心资产反弹熄火，但纯周期股则继续“火花四射”，一边是盘面的持续暴涨，一边是机构的“扎堆涌入”，周五晚上老樊参加了长江证券大宗/贵金属的电话会议，参会人数居然破天荒达到4000多人，可见场内的“关注度”有多么火热，有多么疯狂。

业内甚至有机构认为工业金属，已经进入到超级周期中，行情类似于2005年，但老樊认为大宗商品要想长期上行，必须有也巨大体量的经济体，进入到一个工业化的时代。

比如说2005年的大宗商品牛市，是最底层的支撑逻辑，是2004年之后的中国，这么一个超大规模的经济体进入到工业化时代，具备长时间的需求逻辑支撑，但现在这种情况是看不到的。

所以这轮周期品的主逻辑，是“预期供给收缩驱动”，最典型的莫过于本轮周期股上涨幅度NO1的电解铝，能够清晰的看出，股价持续暴涨演绎的逻辑，就在“供给侧”，而并非是在需求侧，看重的还是电解铝行业因国内产能天花板将至，带来的长期格局优化，所以产业链地位提升，进行电解铝行业的价值重估。

所以市场集中盯着海外电解铝产能是否快速释放，只要释放不兑现，行业长期格局优化就不会动摇，趋势性行情就会持续得到强化。纯周期品的终结点，就在于供给侧的逻辑被弱化，甚至供给侧实质性恶化。

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聊聊最近调整的“医美板块”，爱美客等细分龙头品种，皆出现连续性调整动作，老樊就以医美板块为例，深度和大家讲讲在“新产品”出现时，在研究和投资过程中容易犯的错误。

去年开始，医美板块俨然成为市场的“香饽饽”，大空间、高成长、高盈利，三线共振，成为医美赛道被追捧的核心逻辑。

特别是大空间，长坡厚雪的新赛道，市场很容易给非常高的估值，特别是对于新产品来说，因为新产品在渗透率快速提升的过程中，市场空间往往以几十的复合增长增速在增长，看似行业中的先行者，是在一片蓝海市场中，即赚了行业高速增长的钱，又挣了市场份额提升的钱。

但这种对新产品的研究，会陷入一个“逻辑误区”，即过度看重需求端高速放量红利，但低估产品供给端变化带来的“缺陷”，而后者才是决定企业赚多少钱，能否兑现业绩成长的核心矛盾。

以医美产品为例，场内看多的核心逻辑，就是市场空间大，只要需求空间足够大，公司就能持续快速成长。根据艾瑞数据来看，当前医美是2500亿+空间的大赛道，从渗透率角度来看，国内的渗透率不足5%，简单对照美日韩等来看，都是15%的渗透率，从每千人医美诊疗次数来看，国内是14.8次，最高的韩国可以达到86.2次，所以不论从渗透率，还是人均诊疗次数，都至少还有3倍以上的成长空间，最高甚至看到10倍的成长空间。

单纯看市场空间的绝对规模，复合增速，渗透率，与发达国家人均消费量的对比等等维度来看，大需求、大空间是确定性的，肯定是名副其实的“好赛道”。

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但在好赛道的发展初期，是否有“好公司”呢？

这里老樊是要打一个大大的问号的，因为医美细分领域的产品属性，就决定了当前找好公司的难度非常之高。

核心在于3点：

第一、产品的壁垒是否很高，其决定供给端的竞争是否异常激烈。单从医美注射剂角度来看，产品纷繁复杂，童颜针、少女针、娃娃针、婴儿针，在行业高速发展的过程中，不是所有的产品都有很高的壁垒，比如当前二级市场热议的“童颜针”和“少女针”，从壁垒角度来看，明显是“少女针”更胜一筹，童颜针的壁垒极低，没有壁垒的产品，未来的走向，还是价格战。

第二、产品的生命周期是否足够长，其决定先发企业能否持续领跑。实际上，单一医美产品的生命周期，也就是5年左右，5年就要一换代，实际上这是一个很短的生命周期，所以这个赛道上的企业，需要持续研发新品类，来延续业绩的成长，所以都是通过产品矩阵的开发方式，而不是单一一个品种。

第三、能否走出大单品，其决定龙头企业收入规模的上限。目前医美产品的单品市场很小，最大的医美针剂就是肉毒，这其中最大的产品botox，也就是40亿美金，但用在美容领域的，还不足一半，也就是10几亿美金。

主要是当前医美类产品供给太多样了，终端机构学习成本又很高，要想成为大单品，必须具备三个要素，一是适应症极多，有上百个临床用途，二是在医美领域替代品少，三是监管极其严格，批文少。所以未来能够走出大单品，医美产品制造商的收入天花板，才会被彻底打开。

上述三个问题，当前依然是摆在医美产品制造商的“三座大山”，在上述大山被攻克之前，付出过高的估值溢价去买入这种不确定性，老樊认为性价比很低。

展望未来趋势，医美产业链的投资机会，原材料端，和终端连锁机构上，也是重中之重，特别是是医美连锁机构，因为可比公司，已经验证商业模式的可行性，比如说眼科、口腔等医疗服务龙头，均走出大牛股的走势，这个领域尚处于“初级发展阶段”，随着医美连锁机构品牌的建立，一方面会享受消费升级带来的客单价提升，另一方面会因销售品牌价值，带来获客成本的下降。

所以医美连锁机构，未来很大概率上会诞生巨头，但当前产业端释放的信号非常不清晰，特别是to C端的规范性，尚处在监管盲区，未来必然会在政策强化之下，迎来中小玩家的淘汰出局，龙头市占率提升，所以当下在情绪高点和估值高点，只能去观察，当看到真正的信号出来，比如说“同店增长率上行”、“外延扩张跑得通”下，才是真正出手的时机。

在买点建立之前，建立深度认知是第一步，而很多朋友在投资中，往往是先买入，再去建立深度认知，往往埋怨自己买在高点，而好的策略，是先有好产品、好公司，再去等待好价格。