新周期？预期差巨大！
原创：研报社社长 游资研报社 2021-08-28
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三.研报金股：过剩运力承接能力超预期，一个潜在的提升空间（中国东航）碳纤维是为数不多需求高速增长的行业，2020年，全球碳纤维的需求约10.69万吨，2020-2030 年的年均需求增速大约14%。中国是全球碳纤维最大的增量市场，国内的碳纤维需求量约为4.89万吨，2020-2030年的年均需求增速不低于20%。
当风机变大后，全玻璃钢叶片已无法满足叶片大型化、轻量化的要求，而密度、刚性方面更出色的碳纤维材料则成为了更理想的选择。在满足刚度和强度的前提下，碳纤维比玻璃钢叶片质量轻30%以上。当前风轮直径已突破120m，叶片重量达18吨。采用碳纤维的120m风轮叶片可以有效减少总体自重达38%，成本下降14%。Vestas是全球风电巨头，已经实现了碳纤维在风机叶片的规模化应用，其他国际巨头，西门子-歌美飒、GE-LM、Nordex等均在新的机型中采用了碳纤维拉挤板制造与测试样机。国内风电企业还没有形成碳纤维叶片的规模化量产，更多处于样机验证阶段。基本是三种工艺并行：预浸料铺贴、多轴织物灌注、拉挤板，相对而言，拉挤板工艺优势明显。2020年，全球风电叶片碳纤维需求3.06万吨，同比增速20%。根据林刚的数据估计，风电叶片碳纤维需求量占全球需求总量的比例由2019年的24.59%增长至2020年的28.64%。与传统容器用钢等金属材料相比，碳纤维具有高比强度及模量、高疲劳强度、高刚度、高压承受能力、较低的热膨胀系数、耐腐蚀性和其他优异特性。目前，压力容器对于碳纤维的用量整体较少，2020年全球需求量为8,800吨，国内需求量为2,000吨，市场整体处于起步阶段。但是燃料电池产业的快速发展有望为储氢气瓶用压力容器的发展带来转折。储运环节为氢能应用的关键环节，目前储存氢能主要采用高压气态储运氢技术，其特点在于利用气瓶作为储存容器，通过高压压缩方式储存气态氢。通过几十年的发展，储氢气瓶已经由最初的钢瓶发展到目前的复合材料气瓶。根据欧阳明高院士估计，2025年，全球燃料电池汽车销售100万台，2030年，全球燃料电池汽车大约300-400万台。2030年全球储氢用碳纤维的需求量大约18万吨。本土企业基本具备了大丝束碳纤维产线的集成能力， 部分核心设备基本实现了自主生产，需求激增必然导致装备企业需求快速增长。其次，很长一段时间，资本市场更加关注高端碳纤维产业的放量，不过，民用碳纤维行业格局正发生变化， 产品能够满足风电、储氢和光伏需求的企业将会显著受益，这也是高端碳纤维成本降低的一个必经之路。近期多家整车厂都开始切入动力电池制造，一个是看中市场的空间以及自身供应的稳定性，同时主机厂进入动力电池领域，行业格局也可能发生变化。新能源汽车销量增长稳定，动力电池市场空间广阔，同时动力电池缺口较大，而主机厂要求稳定可靠的供应。动力电池价值量大，是新能源汽车的核心零部件，动力电池与整车性能强相关，同步开发好适配应用场景。燃油车发动机+变速箱仅占整车价值量30%，而电动车中三电和电子就占到价值量的65%，整车厂话语权被削弱。背靠主机厂，动力电池出货增长快且稳定，主机厂对车理解更深，车端需求可以直接穿透到电池。同时，电池和底盘同步开发，更易应用CTC/ 等技术方案。主要挑战在于，需要积累对上游供应链的整合能力，积累研发制造经验，同时控制成本能力相对较弱。目前多数主机厂基本已具备自产PACK的能力，并通过入股、合资以及自建工厂的方式向上游电池布局。其中弗迪电池、长城汽车/ 蜂巢能源、广汽集团/ 巨湾技研是国内的三家具备自研自产动力电池能力的车企。广汽集团/巨湾技研处于起步阶段，有在建产线和投产计划；长城汽车/蜂巢能源处于发展阶段，1-7月装机量排名国内第七，已获得其他25 个主机厂定点。弗迪电池处于成熟阶段，1-7月装机量排名国内第二，未来将外供福特、一汽等。主机厂进入动力电池行业后，在车辆端，会呈现自研自产和外部采购对抗竞争的趋势；在电池端，会呈电池成本降低，到拓展外供客户，再到丰富应用场景的趋势。主机厂进入动力电池行业，会首先对二线动力电池企业造成冲击，并且后续有望持续扩张，冲进一线梯队；而龙头电池企业，如宁德时代等，在同主机厂自研自产电池的竞争中能保持一定份额；此外，上下游产业链或因主机厂进入动力电池行业受益。 ![]() 过剩运力承接能力超预期，一个潜在的提升空间（中国东航）![]()
市场普遍认为，航司利润表脆弱，国内大循环下，难以消化国际过剩运力，航司将持续亏损；因此，市场认为国际开放是航司盈利恢复的必要前提条件。而事实上，2021上半年的阶段性表现令我们倍感意外。在国内运力较2019年两位数增投的情况下，4-5月传统淡季，估算航空业已实现盈亏平衡；更超出我们预期的是，7月中旬短暂旺季，国内票价较2019年增长10%，估算航空业应已明显盈利，小航盈利或已恢复至2019年水平。已经发生的事实，令我们反思，国内市场以往真实的盈利能力，以及对过剩运力的承接消化能力，可能被显著低估。与大部分投资者想象不同，除2015年全行业国际业务盈利，之后数年国际业务持续大额亏损。2018-2019年航司整体净利率仅3%，但国际业务亏损巨大，估算以往国内市场的净利率约7%。国内大循环下，国际过剩运力转投国内市场，必然降低国内市场盈利能力。但净利率下降的基准是7%，而不是市场普遍认为的3%。过去三年，票价市场化稳步推进，打开长期定价空间，将释放长期被压制的国内干线盈利能力。目前国内百大客流航线加权全票价水平已较2018年上调25%。根据我们的估算，票价市场化将进一步提升国内市场的潜在净利率至9%。记得在看，点赞点起来，别错过大肉机会！
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